Standard & Poor"s оценивает ОАО "Кокс"
Служба кредитных рейтингов Standard & Poor"s поместила долгосрочный кредитный рейтинг «В» российского вертикально интегрированного производителя коксующегося угля, кокса, железной руды и чугуна ОАО «Кокс» в список CreditWatch («рейтинги на пересмотре») с позитивным прогнозом.
Помещение рейтинга в список CreditWatch отражает наши ожидания того, что мы можем повысить рейтинг ОАО «Кокс», вероятнее всего, не более чем на одну ступень, в случае проведения IPO, о котором было объявлено руководством компании, и если IPO окажет значительное положительное влияние на финансовые показатели и профиль ликвидности компании. Ожидается, что часть поступлений от IPO будет перечислена компании, что улучшит ее профиль ликвидности и поможет финансировать масштабную программу капитальных расходов без существенного наращивания долга. По сообщениям прессы, на данный момент общий объем IPO оценивается в размере 500 млн долл. Насколько мы понимаем, ОАО «Кокс» планирует разместить казначейские акции и акции, принадлежащие семье Зубицких.
Сдерживающее влияние на уровень рейтингов ОАО «Кокс» оказывают его зависимость от циклических рынков сырья, значительные потребности в капитальных расходах на завершение модернизации производственных мощностей по производству чугуна и на 100%-ное обеспечение производства собственным сырьем (в настоящее время этот показатель составляет 60%). Негативное влияние этих факторов частично компенсируют преимущества вертикальной интеграции и стабильно улучшающиеся операционные показатели в 2010 г.
По данным менеджмента ОАО «Кокс», за 9 месяцев 2010 г. нескорректированный показатель EBITDA составил 6,9 млрд руб. (229 млн долл.), нескорректированный долг - 21,1 млрд руб. Отношение «нескорректированный долг / EBITDA» снизилось с 5,1х в 2009 г. до 2,3х за 9 месяцев 2010 г., значение свободного операционного денежного потока (FOCF) стало положительным.
ОАО «Кокс» подвержен рискам циклической сырьевой отрасли, в которой работает компания, хотя в 2010 г. операционные результаты компании улучшились. По нашему мнению, компания является относительно небольшим игроком на рынке: в 2009 г. объем производства чугуна составил 2,2 млн т, угля - 2,5 млн т. По сравнению с другими российскими металлургическими компаниями, которым присвоены рейтинги Standard & Poor"s, продукция ОАО «Кокс» характеризуется более низкой добавленной стоимостью, поскольку компания выпускает чугун - полуфабрикат, из которого впоследствии выплавляется сталь.
ОАО «Кокс» имеет масштабные планы капиталовложений, нацеленные на 100%-ное обеспечение производства собственным коксующимся углем и железной рудой и модернизацию производственных мощностей по производству чугуна. Мы полагаем, что эти капиталовложения имеют стратегическое значение для компании, но могут привести к тому, что свободный операционный денежный поток после 2011 г. окажется отрицательным.
Система корпоративного управления компании находится в стадии развития, компания часто совершает сделки с заинтересованностью; недавно она продала акционерам подразделение по производству никеля. В настоящее время 94% акций «Кокса» принадлежат Евгению, Андрею и Борису Зубицким. Мы полагаем, что IPO станет серьезным стимулом для повышения качества корпоративного управления.
Положительное влияние на рейтинг оказывает вертикальная интеграция компании, которая частично компенсирует воздействие негативных факторов. ОАО «Кокс» получает прибыль от производства коксующегося угля и железной руды, а прибыльность этого сырья росла в последние годы по всему миру. Кроме того, в настоящее время условия на рынке чугуна являются относительно благоприятными вследствие увеличения потребления чугуна (в дополнение к металлолому) в электродуговых сталеплавильных печах.
Мы ожидаем, что в 2011 г. показатели прибыли и характеристики кредитоспособности «Кокса» улучшатся вследствие повышения цен.
В настоящее время мы оцениваем ликвидность ОАО «Кокс» как «менее чем достаточную», поскольку запланированные крупные капиталовложения могут привести к тому, что значение свободного операционного денежного потока станет отрицательным в 2011 г. и последующие годы, если цены на основные продукты компании не вырастут. Однако мы ожидаем, что в случае проведения IPO компания улучшит показатели ликвидности до уровня «достаточных».
По состоянию на 30 сентября 2010 г. компания имела 4,0 млрд руб. краткосрочного долга. С другой стороны, у ОАО «Кокс» было 1,8 млрд руб. денежных средств и 9,0 млрд руб. неиспользованных подтвержденных банковских кредитных линий.
Мы ожидаем, что ОАО «Кокс» сможет продолжить рефинансирование краткосрочного долга и привлечь финансирование для выполнения масштабной программы капитальных расходов, которая, по нашему мнению, будет формировать основные потребности в ликвидности. Если IPO состоится, то оно окажет положительное влияние на ликвидность.
Мы предполагаем вывести рейтинг компании из списка CreditWatch в ближайшие три месяца. Мы можем повысить рейтинг ОАО «Кокс», если IPO будет проведено и руководство компании использует значительную часть поступлений для финансирования крупных капитальных расходов или рефинансирования краткосрочного долга. Мы полагаем, что объявленное IPO может привести к улучшению показателей ликвидности. Мы также ожидаем, что положительное влияние на показатели компании будут оказывать более высокие цены на сырье, и «Кокс» будет демонстрировать удовлетворительные характеристики кредитоспособности в 2011 г. Мы полагаем, что «Кокс» будет поддерживать относительно благоприятные показатели затрат и откажется от выплаты крупных дивидендов и приобретения активов до выполнения программы капитальных расходов.
В случае проведения IPO мы планируем провести оценку его влияния на показатели ликвидности и финансовые показатели компании. До рассмотрения возможности повышения рейтинга мы будем стремиться провести встречу с руководством «Кокса» и получить дополнительную информацию об использовании поступлений от IPO, в частности, тех средств, которые получит компания, а также о том, будут ли эти средства достаточными для улучшения профиля ликвидности, особенно для погашения значительного объема долговых обязательств сроками погашения в 2012 г. Мы также планируем провести оценку последствий IPO для финансовой политики компании, в частности, в отношении дивидендов, капитальных расходов или других капиталовложений, а также целевых финансовых показателей.