Вечный долг государственного капитализма

Что такое вечные облигации

Смысл вечных (бессрочных) облигаций в том, что инвестор, единожды вложив в них деньги, получает процентный доход неограниченное время, но сам капитал при этом не возвращается. Впрочем, на самом деле, абсолютно вечных бондов не существует: в их проспектах эмиссии прописывается право эмитента погасить облигации после определенного периода, защищающего интересы инвесторов. У ВТБ такой период составляет 10,5 лет. При этом купон (выплата инвесторам) пересчитывается каждые 10 лет по ставке 10-летних облигаций США на момент фиксации плюс 806 б.п. Для облигаций ГПБ такой период составляет около 5,5 лет: в апреле 2018 года купон будет пересчитан к уровню доходности 5-летних казначейских обязательств США плюс 710 б.п.

Из вечных облигаций наиболее известны британские консоли — облигации госзайма, многократно обсуждавшиеся героями «Саги о Форсайтах» в качестве эталона безрискового актива. Первые консоли (облигации консолидированного займа) появились в 1753 году и после серии конверсионных операций (последняя конверсия случилась в 1888 году) до сих пор торгуются в Лондоне. Купонная ставка постепенно снижалась с 3,5% до 2,5%, а с 1923 года облигации могут быть погашены в любой момент по решению Парламента.

В последние десятилетия на фоне после снижения инфляции и процентных ставок сверхдолгосрочные и вечные облигации вновь появились на рынке. Их выпускали, например, Китай и Филиппины, а также американские и немецкие железнодорожные компании.

Последний крупный выпуск состоялся в 2010 году: Мексика решила закрепить на век самые низкие за сто лет процентные ставки по своему госдолгу, так как разница в доходности с 30-летними бумагами составила всего лишь 0,5% годовых. Как правило, государства и инфраструктурные компании предлагают 100-летние облигации, которые также могут рассматриваться как вечные.

Капитал первого уровня

«Вечные» бумаги предлагают и банки. Для них выгода очевидна: средства от привлечения таких облигаций считаются капиталом первого уровня (при согласии ЦБ), максимально качественным с точки зрения регуляторов.

С математической точки зрения, чистая приведенная стоимость таких бондов рассчитывается на срок, равный бесконечности, поэтому стоимость дальних выплат стремится к нулю. В результате, расчет текущей цены облигации производится по формуле P= i/y, где i – ставка купона, а y – рыночная доходность по наиболее длинному существующему инструменту, возможно с небольшой премией за «вечность». Соответственно, вечные облигации особенно выгодны для эмитентов в эпоху низких процентных ставок.

От риска никто не защитит

Инвесторам стоит опасаться высокой волатильности таких бумаг. Они крайне чувствительны к процентным ставкам, поэтому в них стоит инвестировать либо при ожиданиях резкого снижения ставок (в этом случае стоимость облигаций вырастет и инвестор, продав их, получит доход), либо при намерении обменять капитал на относительно безрисковые активы с максимально долгим периодом инвестирования. Покупателями вечных и долгосрочных обязательств также выступают страховые компании, которым нередко предстоят похожие по структуре долгосрочные выплаты, а бессрочные облигации вполне адекватны для таких портфелей.

Следует отметить, что вечные облигации никоим образом не защищают от традиционных кредитных рисков. Даже крупный банк – не правительство Великобритании. Казахстанские банки БТА и Альянс также выпускали бессрочные еврооблигации, которые в итоге попали под обычную реструктуризацию. А так как эти облигации субординированные, то при обычном банкротстве в очереди кредиторов они стоят дальше обычных необеспеченных обязательств. За этот риск инвесторы получают высокую прибыль. Так, если купить вечные облигации ВТБ на вторичном рынке сейчас, то доходность по ним составит более 9% годовых в долларах в течение 10 лет.